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近日，北京质肽生物医药科技股份有限公司（下称“质肽生物”）小心向港交所递交招股书，拟以18A章程登陆港股主板，成为GLP-1赛说念又冲刺成本市集的改进药企。
当作由诺和诺德前中枢管团队创立、手捏公共经由先的每月次GLP-1受体抖擞剂管线的企业，质肽生物自开荒以来便备受成本追捧，7轮融资累计募资11.1亿元，投后估值攀升至28.81亿元，红杉、奥博成本、好意思客等明星机构纷繁入局。在GLP-1依然公共医药行业大风口确当下，质肽生物的IPO叙事看似充满念念象空间。
但剥开公共个月制剂GLP-1的光鲜外壳，招股书露馅的财务数据、研发进展、生意化布局与行业神态，却处处潜藏风险。当今公司仍靠近诸多隐忧，包括亏欠持续扩大、现款流告急、管线存在较大不笃定、居品靠近红海竞争、改日市集竞争力欠佳等。
持续亏欠、现款流弥留、造才能 中枢居品生意化远景或存疑
招股书数据显现，2024年和2025年，质肽生物分裂收尾营业收入400.6万元、313.2万元，2025年营收同比下滑21.8，呈现出泄漏的收缩态势。浅陋的营收并非来自药品销售，而是一说念开端于少许研发业绩和医药中间体销售，公司于今尚未变成委果的生意化收入，主营业务尚造才能。同期公司净亏欠分裂为1.64亿元、1.91亿元，2025年亏欠范畴同比扩大16.9，治安2025年末，公司累计亏欠已达6.58亿元。
现款流面，2024年及2025年，公司计较步履现款流出净额分裂为4504万元、1.12亿元，现款销耗速率同比进步148.7。治安2025年12月31日，公司账上现款及现款等价物仅余3119.5万元，即便重复可变现的答理居品，按照2025年的现款销耗速率，公司账上资金仅能撑持不足3个月的运营，毅力涉及流动安全的红线。
2026年1月，公司完成了5.31亿元的C轮融资，暂时缓解了燃眉之急，但在公司零落造才能、居品管线临床进展进所需开支连接加多的布景下，这笔资金仍未能从根柢上束缚公司的恒久资金需求。
业务面，质肽生物IPO叙事的中枢，是其堪称“有望成为公共个上市的每月次GLP-1多肽疗法”的中枢居品佐维格鲁肽（ZT002）。该居品被公司视为破GLP-1赛说念竞争神态的手锏，亦然撑持其28.81亿元估值的中枢钞票。但从临床进展、数据进展、生意化布局来看，佐维格鲁肽的远景或充满了不笃定。
从已露馅的II期临床数据来看保亭无粘结钢绞线，ZT002的各别化势主要齐集在给药频率上，但其减重果与头部竞品仍存在泄漏差距。数据显现，ZT002 160mg每4周次给药组，在24周时受试者体重松开达13.8，这数据固然在每月次的GLP-1居品中具备竞争力，但与已上市的头部居品比较势并不权贵。
礼来的替尔泊肽剂量组72周减重幅度达22.5，诺和诺德的司好意思格鲁肽剂量组68周减重幅度达17，信达生物的玛仕度肽48周减重幅度也达19.4，均ZT002的II期数据。
在GLP-1赛说念的竞争已参加减重幅度、作用治安、给药频率、价钱可及综较量确当下，给药频率带来的驯从势，很难弥补减重果的差距。灼识盘问数据显现，肥美患者停药的中枢原因，除了给药频率外，要紧的是减重果不足预期、作用难以耐受。若ZT002在III期临床中法跳跃进步减重果，即便其收尾了每月次给药的方便，也或难在与头部居品的竞争中占据势，其所谓的各别化壁垒或将大扣头。
除了中枢居品ZT002，公司经由二的管线ZT001（司好意思格鲁肽生物雷同药），雷同靠近着生意化的宏大不笃定。招股书显现，ZT001已完成临床考试，行将提交生物成品许可苦求（BLA），公司已与通化东宝、好意思客分裂达成作，授予其在糖尿病、减重合乎症的大中华区生意化职权。但这款居品的中枢问题在于，其上市经由已严重过时于行业，靠近着上市即红海”的难受时事。
司好意思格鲁肽的中枢化物利已于2026年3月小心到期，治安当今，国内已有过30企业布局司好意思格鲁肽生物雷同药，其中华东医药、丽珠集团、九源基因等多企业的上市苦求已参加审评尾声，瞻望2026-2027年将有大王人国产司好意思格鲁肽仿制药齐集上市，届时赛说念将马上堕入惨烈的价钱战。当今国内已上市的GLP-1居品已开启大幅降价，替尔泊肽10mg规格电商价已降至450元/支，司好意思格鲁肽低剂量月用度已降至200元露面，改日仿制药齐集上市后，价钱还将跳跃下探。
而质肽生物的ZT001，锚索即便顺利获批，也大要率要到2027年才能上市，届时市集早已被先上市的企业平分已矣，价钱也已降至低位，公司很难在其中取得可不雅的市集份额。要紧的是，公司已将ZT001的生意化职权授权给作，本身仅能取得里程碑付款和销售分红，即便居品上市大，公司能取得的收益或也较为有限，法成为公司的中枢收入开端。
价钱战重复工夫迭代 红海竞争解围笨重
着眼于改日，质肽生物将本身的中枢竞争力界说为在长GLP-1赛说念的先发势，但放眼公共市集，这先发势正被快速稀释，公司正靠近着前有割断、后有追兵的双重挤压，其解围之路或比念念象中笨重。
从公共GLP-1赛说念的竞争神态来看，诺和诺德与礼来两大巨头已变成对的支配地位，二者凭借已上市的重磅居品，占据了公共GLP-1市集90以上的份额，同期构建了从研发、坐褥到生意化的全链条壁垒。要紧的是，两大巨头并未停驻研发的脚步，在长GLP-1赛说念早已完成布局，或将成为质肽生物坚定的竞争敌手。
当今，诺和诺德正在开发每两周次、每月次的司好意思格鲁肽新剂型，礼来也在进长化的替尔泊肽剂型研发。除了两大巨头，公共鸿沟内还有多跨国药企和原土药企，在每月次的GLP-1赛说念与质肽生物伸开正面竞争。招股书露馅，安进的MariTide、辉瑞的PF-07943944等居品，均已参加临床后期阶段，与ZT002的经由收支几，其中安进的MariTide雷同对准每月次给药，且已露馅的临床数据显现，其减重果权贵于ZT002。
在国内市集，恒瑞医药、信达生物、华东医药等头部药企，也均已布局长GLP-1管线，凭借其充足的资金储备、完善的临床开发才能和进修的生意化体系，质肽生物在与这些原土龙头的竞争中难言势。
天津市瑞通预应力钢绞线有限公司此外，往常几年，GLP-1居品的竞争主要齐集在“从到有”，只有居品能上市、有明确的减重果，就能在市集平分得杯羹。但跟着大王人居品上市，赛说念已参加“从有到”的存量竞争阶段，患者和市集的罗致圭臬，已从单的减重果，升为减重果、安全、给药方便、价钱可及的综比拼。
在这布景下，质肽生物仅靠每月次给药的单势，很难构建起挥霍的护城河。面，口服GLP-1居品正在快速崛起，诺和诺德的口服司好意思格鲁肽已在国内上市，礼来的口服替尔泊肽也已参加临床后期，国内多企业的口服GLP-1居品也已参加临床阶段。相较于每月次的打针剂型，口服剂型的驯从势为泄漏，旦口服居品收尾疗冲破，将平直对包括ZT002在内的统统打针剂型变成替代。
另面，双靶点、三靶点GLP-1居品已成为行业新的主流向。当今已上市的替尔泊肽（GIP/GLP-1双靶点）、玛仕度肽（GIP/GLP-1双靶点），减重果已权贵于单靶点GLP-1居品，礼来、信达生物等企业还在进三靶点居品的研发。
而质肽生物的中枢居品ZT002依然单靶点GLP-1居品，从药物机理上就存在先天的疗上限，即便收尾了长化，或也很难与双靶点、三靶点居品竞争。而公司布局的双靶点管线ZT003，当今仅处于澳洲I期临床阶段，经由远远过时于行业头部企业。
药物可及面，2026年司好意思格鲁肽中枢利到期后，大王人国产仿制药将齐集上市，瞻望改日1-2年内，司好意思格鲁肽仿制药的月疗用度将降至百元以内。而质肽生物的ZT002当作改进药，其研发、坐褥成本远于仿制药，订价然远于司好意思格鲁肽仿制药；但当作单靶点居品，其减重果又不足已上市的双靶点改进药，或很难撑持起订价，其市集空间或将被压缩。
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